PFS vs. PEA: Warum Machbarkeitsstudien Projektwerte neu kalkulieren

Wenn Zahlen plötzlich anders aussehen: der Schritt zur Machbarkeitsstudie

Wer in Junior-Bergbauunternehmen investiert, begegnet früh einer Abkürzung, die zunächst harmlos klingt: PEA. Dahinter steckt ein Preliminary Economic Assessment – eine erste Wirtschaftlichkeitsstudie, die auf vereinfachten Annahmen basiert und das Potenzial eines Projekts grob umreißt. Sie ist der Ausgangspunkt vieler Investitionsentscheidungen im Small-Cap-Bereich. Doch zwischen dieser frühen Einschätzung und einer vollwertigen Machbarkeitsstudie – der Pre-Feasibility Study (PFS) oder Feasibility Study (FS) – liegt oft eine erhebliche Neubewertung.

Ein Fall aus dem Mangansektor in Botswana macht das konkret: Ein Junior-Entwickler legte eine Machbarkeitsstudie für ein Tagebau-Mangan-Projekt vor, die sowohl höhere Kapitalkosten als auch einen deutlich niedrigeren Nettoprojektwert auswies als die vorherige Vorstudie. Für Anleger, die früh eingestiegen waren und sich an den optimistischeren PEA-Zahlen orientierten, war das ernüchternd – und ein anschauliches Beispiel dafür, wie Feasibility-Risiko in der Praxis aussieht.

Mangan im Technologiekontext: warum der Sektor Investoren anzieht

Mangan ist kein exotisches Nischenprodukt. Es ist ein unverzichtbarer Bestandteil der modernen Industriewirtschaft: In der Stahlproduktion wirkt es als Legierungselement für Festigkeit und Korrosionsbeständigkeit. Wachsende Bedeutung bekommt Mangan aber vor allem durch die Batterietechnologie. Hochreine Manganverbindungen sind Schlüsselmaterialien für bestimmte Lithium-Ionen-Anoden sowie für die LNMO-Kathodenchemie (Lithium-Nickel-Mangan-Oxid), die in der nächsten Generation von Elektrofahrzeugbatterien eingesetzt werden soll.

Das erklärt, warum Technologieinvestoren den Sektor zunehmend beobachten. Gleichzeitig ist der Markt für batteriefähiges Hochrein-Mangan noch vergleichsweise jung und uneinheitlich. Die Nachfragekurven basieren auf Projektionen – und projektionsbasierte Märkte neigen dazu, Enthusiasmus in frühe Bewertungen einzupreisen, der sich später als verfrüht erweist.

Von der PEA zur PFS: wo Kostenschätzung auf Realität trifft

Wer ein Haus baut, kennt das Prinzip: Der Architekt liefert zunächst einen Kostenvoranschlag auf Basis von Erfahrungswerten. Erst wenn Bodengutachter und Handwerker ihre tatsächlichen Zahlen liefern, entsteht ein realistisches Budget. Dieses Budget ist fast immer höher. Im Bergbau gilt dieselbe Logik, nur mit größeren Summen und komplexeren Variablen.

Die anfänglichen Investitionskosten für Infrastruktur, Mühlen, Abbaugeräte und Verarbeitungsanlagen – der CAPEX – werden in frühen Studien regelmäßig zu niedrig angesetzt, weil die technische Detailtiefe schlicht fehlt. Energiepreise, Arbeitskosten, Reagenzienverbräuche und Logistikaufwand lassen sich erst nach umfangreichen metallurgischen Tests und Standortanalysen wirklich greifen. Und der NPV, der Nettoprojektwert, reagiert auf all das mit bemerkenswerter Empfindlichkeit: Steigen die Kosten um 20 %, kann der NPV in manchen Projektstrukturen um 40 bis 60 % fallen.

Genau das zeigt der Botswana-Fall. Höhere Kapitalanforderungen für den Tagebaubetrieb und die Aufbereitungsanlage, kombiniert mit revidierten Betriebskostenannahmen, führten zu einem deutlich niedrigeren Projektwert als in der vorangegangenen Studie. Das ist kein Versagen des Projekts – es ist der normale Reifeprozess einer Feasibility-Analyse.

Was Kapitalintensität für Small-Cap-Anleger konkret bedeutet

Ein Junior-Entwickler, der eine Feasibility-Studie mit höheren Kosten als die vorherige PEA veröffentlicht, sendet damit kein zwingend negatives Signal über die Qualität des Projekts – sondern ein Signal über den Preis seiner Umsetzung. Die entscheidende Folgefrage lautet: Kann das Unternehmen dieses Kapital aufbringen?

Hier liegt das eigentliche Risiko für Small Caps. Anders als große Produzenten mit stabilen Cash-Flows und Kreditlinien müssen Junior-Entwickler Projektkapital fast immer extern aufnehmen: durch neue Aktienausgaben, Projektfinanzierung oder strategische Partnerschaften. Je höher der CAPEX-Bedarf, desto stärker der Verwässerungsdruck für bestehende Aktionäre.

Ein Vergleich: Wer ein Start-up gründet und laut Businessplan 500.000 Euro benötigt, nach detaillierter Kalkulation aber 900.000 Euro braucht, muss mehr Anteile ausgeben, um die Lücke zu schließen. Frühinvestoren werden dadurch stärker verwässert als ursprünglich kalkuliert. Im Bergbau ist der Mechanismus identisch, die Beträge liegen nur um mehrere Größenordnungen höher.

Feasibility-Reife als Bewertungsmaßstab – nicht als Garantie

Der Übergang von der Vorstudie zur Machbarkeitsstudie ist kein Formalakt. Wer öffentlich verfügbare technische Berichte selbst lesen will, kommt an einigen Fragen nicht vorbei: Wie hat sich der CAPEX zwischen PEA und PFS entwickelt? Ein Anstieg von unter 20 % ist üblich; liegt er darüber, lohnt eine genaue Analyse der Ursachen. Veröffentlichte Feasibility-Studien enthalten in der Regel Sensitivitätstabellen, die zeigen, wie stark der Projektwert auf Metallpreisveränderungen oder Kostensteigerungen reagiert – diese Tabellen sind oft aufschlussreicher als die Hauptzahl selbst. Und schließlich: Gibt es bereits Term Sheets, strategische Partner oder staatliche Förderanträge, die den CAPEX-Bedarf teilweise decken?

Feasibility-Risiken lassen sich nicht vollständig ausblenden. Wer aber versteht, wie sich Zahlen auf dem Weg von der PEA zur PFS verschieben, kann technische Berichte zumindest einordnen. Im Mangansektor, wo Batterierelevanz echte strukturelle Nachfrage erzeugt, ist das keine akademische Übung.

Wichtige Fachbegriffe für die Feasibility-Analyse

PEA (Preliminary Economic Assessment)

Erste Wirtschaftlichkeitsstudie mit vereinfachten Annahmen und einer Kostenpräzision von ±35–50 %. Dient als erste Projektindikation, nicht als Finanzierungsgrundlage.

PFS (Pre-Feasibility Study)

Vertiefte Vorstudie mit einer Genauigkeit von ±20–25 %, basierend auf ersten Ingenieurs- und metallurgischen Daten. Wird häufig als Grundlage für Finanzierungsgespräche genutzt.

CAPEX (Capital Expenditure)

Investitionskosten für den Aufbau einer Minenanlage inklusive Infrastruktur, Ausrüstung und Verarbeitungsanlage. Wird einmalig oder in Phasen aufgewendet.

OPEX (Operating Expenditure)

Laufende Betriebskosten pro Tonne gefördertem Erz oder produziertem Metall, inklusive Energie, Arbeit und Verbrauchsmaterialien.

NPV (Net Present Value / Nettoprojektwert)

Barwert aller zukünftigen Cashflows eines Projekts, abgezinst auf heute. Zentralkennzahl zur Bewertung von Minen-Wirtschaftlichkeit – reagiert stark auf CAPEX- und Metallpreisveränderungen.

NI 43-101

Kanadischer Industriestandard für die öffentliche Berichterstattung von Mineralressourcen und -reserven. Unterscheidet streng zwischen Ressourcenkategorien (Inferred, Indicated, Measured) und Reservekategorien (Probable, Proven).

Eigenkapitalverwässerung

Sinken des prozentualen Anteils bestehender Aktionäre durch Ausgabe neuer Aktien zur Kapitalaufnahme. Bei kapitalintensiven Junior-Projekten ein strukturelles Risiko.

Sensitivitätsanalyse

In Feasibility-Studien enthaltene Tabellen, die zeigen, wie sich der NPV bei Veränderungen von Metallpreisen, CAPEX oder OPEX verändert. Wichtiges Werkzeug zur Risikoeinschätzung.

⚠️ Wichtiger Hinweis: Dieser Artikel dient ausschließlich Informations- und Bildungszwecken. Er stellt keine Anlageberatung, keine Kaufempfehlung und keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar. Investitionen in Explorations- und Bergbauunternehmen mit geringer Marktkapitalisierung (Small Caps) sind mit hohen Risiken verbunden, einschließlich des möglichen Totalverlusts des investierten Kapitals. Vor jeder Anlageentscheidung sollten Sie einen registrierten Finanzberater konsultieren und eine eigene Analyse durchführen. Boersen Post Team übernimmt keine Verantwortung für Entscheidungen, die auf Grundlage der veröffentlichten Inhalte getroffen werden.